Avalada por el FMI, esta política busca neutralizar las presiones del mercado sobre el dólar, anticipándose a lo que el Gobierno considera «ataques especulativos». La reciente aprobación por parte del organismo de un desembolso de u$s2.000 millones, equivalente a DEG 1.529 billones, ha reforzado esta estrategia, brindando un respaldo a la gestión económica de Milei, pero también poniendo en evidencia las tensiones en el frente cambiario.
Todo esto ocurre dentro de un movimiento más amplio. Como ya se mencionó, el ministro de Economía, Luis Caputo, ha implementado un giro táctico para evitar recurrir a la venta de reservas, centrado en atacar el exceso de liquidez en pesos —el denominado “mundo-pesos”—, a través de medidas como la suba de los encajes bancarios al 40%, tasas de interés récord, licitaciones de deuda realizadas por el Tesoro, reseteo de expectativas y un nuevo plan de financiamiento en bonos denominados en pesos pero suscriptos en dólares.
Además, en un punto novedoso, pero que podría tensionar el mercado de pesos, el FMI ha instado al Gobierno a involucrar activamente al BCRA en un proceso de acumulación de reservas con un calendario previsible de compra de divisas, una recomendación que busca fortalecer la posición externa y sostener la credibilidad de la política monetaria y cambiaria. En un contexto electoral donde el mercado, con su probada habilidad para escalar barreras cambiarias, pone a prueba la solidez del esquema, el Gobierno busca blindar su estrategia para evitar un salto cambiario que desestabilice la economía.
Dólar y el cambio en las reglas de juego
En recientes declaraciones, fue el secretario de Finanzas, Pablo Quirno, quien deslizó que, desde ahora, el Gobierno no solo resistirá, sino que anticipará los movimientos del mercado, similar a cómo la tecnología israelí detecta y neutraliza amenazas. Con el dólar mayorista en $1.364, a solo 6,6% del techo de $1.450, el margen es estrecho y la presión es evidente. En el mercado creen que el tipo de cambio se ha acercado peligrosamente al límite superior de la banda, desatando especulaciones sobre si el BCRA, liderado por Santiago Bausili, deberá, además, activar su arsenal de reservas. Según un operador de la city, “el mercado va a estar testeando la cúpula porque duda de su capacidad para resistir; los inversores ven al dólar cerca de $1.450 y prefieren dolarizarse ante la incertidumbre electoral”.
Entre los muchos elementos que buscarán formatear las expectativas, la reunión con el FMI permitió flexibilizar las metas de acumulación de reservas —se redujo el objetivo para 2025 en u$s5.000 millones— y otorgar al Gobierno mayor margen para priorizar la estabilidad preelectoral, pero también exponiendo la fragilidad de las reservas netas, que apenas alcanzan u$s7.000 millones pese a compras por u$s25.000 millones en 2024.
El Banco Central deberá terciar en la batalla del dólar
El FMI enfatizó que un calendario previsible de compra de divisas por parte del BCRA es crucial para reforzar la confianza del mercado y evitar una dependencia excesiva de intervenciones defensivas. Recientemente, Quirno ha defendido con vehemencia esta estrategia, asegurando que el BCRA está listo para intervenir si el dólar oficial alcanza el techo de $1.450, pero enfatizando que las medidas para absorber pesos son suficientes para neutralizar las presiones antes de que impacten. En un comunicado reciente, Quirno afirmó que “los pesos sobran y la confianza en el mercado es clave”, justificando la suba de tasas al 65% y los encajes al 40% como herramientas para “anclar expectativas y evitar sobresaltos”.
Sin embargo, sus declaraciones han generado escepticismo, con críticas que lo acusan de improvisación. Estas afirmaciones reflejan la tensión entre la retórica oficial y un mercado que, en períodos preelectorales, ha demostrado una notable destreza para sortear restricciones cambiarias, como en 2019 y 2021, cuando la incertidumbre electoral amplificó la presión sobre los dólares financieros, desafiando incluso las defensas más robustas. Como se mencionó, un pilar clave de esta “Cúpula de Quirno” es la suba de los encajes bancarios al 40%, que actúa como un escudo preventivo, inmovilizando el 40% de los depósitos en el BCRA sin remuneración y restringiendo la capacidad de los bancos para prestar o invertir en pesos.
Esta medida, combinada con la última colocación de $9 billones en letras y bonos del Tesoro a una tasa récord del 65% anual —que solo cubrió el 76% de los $11 billones en vencimientos—, busca secar la liquidez en pesos y desincentivar la demanda de dólares. Además, el Gobierno trabaja en un plan ambicioso para obtener financiamiento adicional mediante licitaciones de bonos denominados en pesos pero suscriptos en dólares, con el objetivo de cancelar deuda que vence entre agosto de 2025 y enero de 2026 por un monto equivalente a u$s10.000 millones.
Los errores no forzados
En el mercado creen que este mecanismo, que permite a los inversores ingresar dólares a cambio de instrumentos en pesos, busca captar divisas de exportadores y fondos de inversión para fortalecer las reservas, al tiempo que reduce la presión sobre el tipo de cambio oficial. Sin embargo, según un operador de la city, “estos bonos son una apuesta arriesgada, porque los inversores exigen garantías de que el tipo de cambio no se desbocará antes de los vencimientos”.
La eliminación de las Letras de Liquidez de Corto Plazo (LEFI) a principios de año, que amplificó la liquidez disponible, es vista como un “error no forzado” que alimentó la presión cambiaria, obligando al BCRA a intervenir con pases a tasas elevadas y operaciones en el mercado de futuros, contradiciendo el discurso oficial de no intervención.
Sostienen que la combinación de tasas reales en máximos históricos, encajes al 40% y las nuevas emisiones de bonos no ha sido suficiente para disuadir a los inversores, que prefieren dolarizarse ante la expectativa de un tipo de cambio implícito por encima del techo de la banda. Según un operador de la City, “el mercado no cree en el techo de $1.450 porque sabe que, en contextos electorales, los dólares paralelos siempre terminan empujando al oficial”.
La presión se intensifica por la percepción de que el BCRA, con reservas netas limitadas, podría no tener la potencia de fuego necesaria para sostener una intervención prolongada. Además, los analistas señalan que la reciente suba del dólar mayorista, que acumuló un 14% en julio, responde no solo a la incertidumbre electoral, sino también a la falta de un ancla fiscal clara, lo que alimenta las expectativas de devaluación.
Los riesgos de las medidas en marcha
No obstante, las medidas asociadas conllevan riesgos significativos. Los encajes al 40% encarecen el crédito, lo que podría agravar la desaceleración económica en un contexto donde la inflación, aunque en baja según el FMI, promedia niveles por encima del 2% mensual según consultoras privadas. La licitación reciente dejó $2 billones sin absorber, un sobrante que podría alimentar la presión sobre el dólar. El plan de bonos suscriptos en dólares, aunque innovador, enfrenta el desafío de atraer inversores en un contexto de alta incertidumbre, donde la confianza en la estabilidad del tipo de cambio es frágil.
Luis Caputo ha atribuido la volatilidad cambiaria a factores como el “riesgo kuka” y la incertidumbre política, defendiendo que el esquema de bandas permite estas oscilaciones sin un impacto directo en los precios. Sin embargo, en el mercado creen que la falta de eficacia de las herramientas monetarias, combinada con la histórica propensión del mercado a explotar las debilidades en períodos electorales, podría forzar al Gobierno a un ajuste cambiario antes de lo previsto, especialmente si la brecha entre los dólares financieros y el oficial sigue ampliándose.
El desembolso de u$s2.000 millones, destinado a recapitalizar al BCRA, junto con la expectativa de flujos adicionales del Banco Mundial, el BID y la CAF, busca fortalecer la posición externa. Sin embargo, el organismo advirtió que un calendario previsible de compra de divisas es esencial para acelerar la acumulación de reservas y mantener la flexibilidad cambiaria, subrayando que una comunicación clara será crucial para sostener el consenso político en un año electoral. En la City, las opiniones están divididas: por un lado, señalan que las expectativas del mercado están “desancladas”, mientras que otros valoran la transparencia de Caputo al detallar los acuerdos con el FMI.